加密资本转向股票市场：新代币发行遇冷，上市公司融资激增

市场做市商DWF Labs最新研究显示，加密资本正从代币发行转向已上市的加密公司。根据Memento Research覆盖数百个代币项目的数据，超过80%的代币在首次发行（TGE）后价格低于初始定价，90天内典型跌幅在50%至70%之间。

DWF Labs管理合伙人Andrei Grachev指出，这一趋势反映的是结构性模式而非短期市场波动。多数代币在上市首月达到价格高点后持续下跌，主要受早期投资者解锁和空投带来的抛售压力影响。他强调，TGE价格是交易所设定的开盘价，可准确衡量上市初期的价格波动。

该分析聚焦于具备实际产品或协议的结构化项目，排除了模因币（memecoins）。相比之下，传统市场中加密相关企业的资本形成表现强劲。2025年，加密相关IPO募资额达约146亿美元，较前一年大幅增长；并购（M&A）交易额突破425亿美元，创五年新高。

Grachev认为，这并非资本撤离加密领域，而是资本在内部进行“轮动”。他指出，若资本整体流出，不会出现IPO募资年增48倍、M&A创纪录、且加密股票表现优于代币的情况。DWF报告对比了Circle、Gemini、eToro、Bullish和Figure等上市公司与代币项目的市销率（P/S），显示前者市销率在7至40倍之间，后者仅为2至16倍。

DWF认为，估值差距源于可及性。机构投资者如养老基金和捐赠基金受限于监管要求，只能投资合规证券，而上市公司股票可纳入指数和ETF，吸引被动投资产品自动买入。

WeFi联合创始人兼集团CEO Maksym Sakharov也确认了资本轮动趋势。他指出，当风险偏好收紧时，投资者仍需加密资产敞口，但更青睐拥有清晰所有权、披露透明和可执行权利的资产。资金正流向基础设施类企业，涵盖托管、支付、结算、经纪、合规等领域，因其具备牌照、审计、合作和分销渠道。

Sakharov强调，市场正将代币与企业视为独立实体。代币无法替代产品分发或实际业务，若项目无法持续吸引用户、产生交易量和收入，代币定价将依赖预期而非实际活动，导致初期表现良好但后期失望。

尽管上市公司股权并非绝对安全，但其报告标准、公司治理和法律权利使其更易评估，且符合机构投资组合规则。而持有代币往往需经过托管审批和政策调整。Grachev称，这一趋势为结构性而非周期性变化。代币仍将在网络激励和治理中发挥作用，但机构资本正转向股权通道。

他总结道：“代币不会消失，但我们将看到永久性分化：具备真实收入的严肃协议将持续发展，而大量投机性项目将面临更严苛的环境。”